上證指數從7月6日以來持續上漲了近50%，在沖擊5400點關口后，出現了較大的振蕩。現在已經是三季度末，四季度的A股市場將會面臨怎樣的市場環境呢？

目前看多市場的理由翻來覆去無非是几個老生常談的因素：宏觀經濟高速增長、上市公司業績超高速增長、人民幣升值、流動性泛濫等等。

但即便是

既然問題的關鍵在于流動性，我們關注的焦點也就可以集中到資金-股票的平衡是否會被打破上來。

8月份以來，央行出台了一系列緊縮措施，從8月22日年內第四次加息，到9月6日宣布從9月25日起提高准備金率0.5個百分點至12.5%；從8月17日發行了千億規模的定向央票，到9月6日在宣布提高准備金率的同時發行約1500億元左右的3年期定向票据，央行公開市場操作回籠貨幣力度明顯增加，8月份貨幣淨回籠量是7月份的1.8倍。除了央行以外，財政部也宣布向市場公開發行2000億元特別國債。种种跡象表明，政府調控流動性的力度在不斷加大。

在一連串的緊縮政策影響下，寬松的資金面已經有了趨緊的苗頭。9月10日，銀行間回購市場成交量達到了3262.74億元，創下歷史最高紀錄；加權平均利率猛升81個基點，其中主力品种7天回購的价格一度暴漲至6%，創下了自1998年8月以來的天价。盡管9月10日回購价格的猛升与9月11日申購北京銀行新股有關，但此次資金市場的表現与過去相比有明顯差异。首先，以前新股發行雖然能夠拉動回購价格上升，但是市場資金面仍然相對寬松，并且沒有出現類似9月10日那樣大比例的正回購需求。其次，四大行的資金拆出比例明顯下降，僅占七成，而通常這一比例是在80%以上。由于四大行是回購市場資金主要供給方，這些机构資金水位下降，則表明資金面已出現趨緊的跡象。當然，9月10日回購市場的价格波動是否具有偶然性還需要進一步觀察。

央行行長周小川近期明确表示對通貨膨脹感到擔憂。最新公布的8月份CPI漲幅高達6.5%，再次刷新10年來紀錄，而且明顯超過了市場之前預期的5.8%-6.2%。為避免實際負利率繼續擴大，央行未來還有可能持續加息，年內不排除再加息2-3次。今年前四次加息均在每月的二十日附近,分別為3月18日、5月19日、7月21日、8月22日；而且之前8天左右（分別為3月9日、5月11日、7月13日和8月17日）均先行發行了千億規模的定向央票。在數量政策后搭配實施价格政策，政策的有效性有所提高。以此推算,央行极有可能在本月中旬再度加息。

我國銀行体系的貸存比約為65%左右，購買政府債券約占存款資金的15%，只要法定准備金率低于15%，准備金率的上調不過是把商業銀行的閑置資金暫時在央行多存一些，對銀行的信貸沒有太大的影響。但是，現在央行已經將法定准備金率提高到12.5%，已接近1998年上一輪准備金率下調前13%的水平，如果央行繼續提高准備金率，將會逐漸抽干商業銀行的超額儲備，貸款增速將會受到明顯的抑制，銀行的盈利將受到很大的影響。

目前，實際負利率的格局尚未改變，銀行也還有較為充足的超額准備金，一次加息或提高准備金率對流動性的影響并不大，但是連續緊縮調控的累積效應不容小視。銀行体系資金供給量的下降以及資金价格的持續提高，無疑會對資本市場造成沖擊。而QDII基金和個人直投港股的試點，估計也將推動6000億元左右的境內資金流往香港市場。

管理層在收縮流動性的同時，也在擴大股票的供給。

北京銀行的發行，標志著主板市場的IPO在暫停2個月后重新啟動，而建設銀行的發行速度之快也大大超過了市場預期，相信建行的回歸將揭開海外上市藍籌股回歸A股的高潮。据統計，除了建行以外，未來6個月可能“海歸”的股票有中國移動、中國電信、上海复地、富力地產、中石油、中國神華、中煤能源、首都机場和首創置業等，總融資額估計接近3000億元。

全面股改也已經快兩周年了，解禁的“大非”、“小非”也越來越多，四季度解禁的“小非”市值將創歷史之最，達到解禁6000億元的水平；其中10月份單月解禁的“小非”市值就超過3000億元。

一面是不斷緊縮的資金面，一面是不斷擴大的供給。A股市場的資金-股票平衡是否會在四季度被打破呢?

（編輯：敏華）